Czarny Piotruś

Elektrimem na początku lat 90. zachwycała się cała postkomunistyczna Europa. Był wówczas potężnym finansowym konglomeratem kontrolującym działalność 140 spółek, zajmującym się tym wszystkim, co tylko może przynosić wysokie zyski: od energii do telekomunikacji, od jogurtów do kabli i od turbin do portali internetowych. W Europie postkomunistycznej Elektrim spełniał sen o tym, jak powinna wyglądać prawdziwa korporacyjna maszynka do robienia pieniędzy. Najpierw wszystko wyglądało jak modelowe przekształcenie się państwowego molocha w drapieżne, ekspansywne, prywatne przedsiębiorstwo. Elektrim przestał się zajmować nudną i mało dochodową sprzedażą urządzeń energetycznych do krajów Trzeciego Świata, zamiast tego ruszył na najgłębsze wody kapitalizmu, w których ostatecznie utonął. Smutna epopeja Elektrimu zbliża się do końca. Prawdopodobnie 27 października sąd ogłosi upadłość tej firmy notowanej na warszawskiej giełdzie niemal od początku jej istnienia, a powstałej w wyniku prywatyzacji odziedziczonej po komunizmie centrali handlu zagranicznego. Wcześniej w gospodarczy niebyt trafił Universal i inne ikony polskiego socjalizmo-kapitalizmu z początku lat 90.
Po piętnastu latach nieudanego szukania dla siebie miejsca w kapitalizmie Elektrim w końcu złożył wniosek o upadłość z możliwością zawarcia układu z wierzycielami. Po stronie pasywów ma potężny dług sięgający pół miliarda euro. Po stronie aktywów - udziały w cennych spółkach, przede wszystkim w Polskiej Telefonii Cyfrowej Era. Są one bez wątpienia więcej warte od całości długów Elektrimu. Tyle że o to, kto jest ich właścicielem, toczy się od lat spór sądowy z francuskim koncernem Vivendi i niemieckim Deutsche Telekomem. Gdyby okazało się, że tymi udziałami może dysponować Elektrim, zapewne dałoby się uniknąć bankructwa. Ale wierzyciele znużeni wieloletnimi negocjacjami żądają natychmiastowego zwrotu pieniędzy. A przynajmniej część właścicieli zdaje się sądzić, że bankructwo może być dla nich znacznie korzystniejsze niż poszukiwanie ugody z wierzycielami.

Czas syndyka
Do bankructwa dochodzi wówczas, gdy firma nie jest w stanie spłacać swoich zobowiązań. Firma jest więc likwidowana, a cały jej majątek, czyli aktywa, przejmuje syndyk, rozdzielając je między wierzycieli.
Problem w tym, że nasze naiwne wyobrażenia na temat tego, czym jest bankructwo, nie zawsze pasują do współczesnej gospodarczej rzeczywistości. Upadłość małej firmy rodzinnej, która zapożyczyła się w banku i nie jest w stanie zwrócić kredytu, jest dla niej (i dla jej właścicieli) prawdziwą tragedią. Upadek wielkiej firmy, która pożyczyła od inwestorów setki milionów euro, nie musi być wcale dla wszystkich klęską. Ostateczny rachunek zysków i strat właścicieli zależy od tego, za ile kupili swoje udziały, ile aktywów udało się im wycofać ze spółki i wreszcie - z jakimi nie spłaconymi kredytami pozostawiono wierzycieli. Dla wierzycieli rachunek strat i zysków także nie jest aż tak prosty: zależy choćby od tego, jak cenne są aktywa spółki, które zdoła przejąć syndyk na poczet spłaty długów. W dojrzałych gospodarkach rynkowych bankructwo jest często rozumiane jako działalność na korzyść firmy, która znalazła się w kłopotach i nie jest w stanie spłacać swoich zobowiązań. Procedura upadłości uniemożliwia wierzycielom domaganie się natychmiastowej spłaty, dając często czas na restrukturyzację, poszukiwania ugody z kredytodawcami albo spokojne spieniężenie aktywów, pozwalające radykalnie zmniejszyć, a czasem nawet w ogóle wyeliminować straty, które mogłyby się wiązać z kłopotami finansowymi firmy.
Nie ma wątpliwości, że na każdym bankructwie ktoś traci: zaskoczeni akcjonariusze (zwłaszcza ci drobni, choć nie tylko), a także nie dość ostrożni wierzyciele. Z drugiej jednak strony samo magiczne słowo "bankructwo" nie musi oznaczać w gospodarce katastrofy. Katastrofą jest zazwyczaj bankructwo niespodziewane, któremu towarzyszy nagłe zrozumienie, że wartość aktywów posiadanych przez firmę ma się nijak do wartości pozostawionych i niespłaconych zobowiązań. Nie ma wówczas sposobu ucieczki od strat: jak w grze w czarnego Piotrusia, kto zostaje z akcjami lub niemożliwymi do spłaty długami w ręce, ten przegrywa.

Straszak Enronu
Kiedy tylko pada słowo "bankructwo", natychmiast do głowy przychodzi najbardziej spektakularna katastrofa korporacyjna ostatnich lat: upadek amerykańskiego giganta Enron. Skojarzenia z Elektrimem są tym łatwiejsze, że chodzi również o firmę aktywną w sektorze energetyki i gospodarki internetowej, odnotowującą wielkie sukcesy w końcu lat 90. W roku 2000 Enron znajdował się jeszcze na jednym z pierwszych miejsc listy "Fortune" 500 najbardziej podziwianych firm w USA, jego roczne dochody wyniosły 138 mld USD, a akcje należały do tzw. blue chips - najwyżej cenionych i najpewniejszych inwestycji na Wall Street. W roku 2001 nagle wyszła jednak na jaw smutna prawda: firma nie ma gotówki, aby obsługiwać swoje zobowiązania.
Brak gotówki w kasie oczywiście wystarczyłby do tego, aby rozpoczęło się postępowanie upadłościowe. Nie musiałby jednak oznaczać katastrofy. Ot, złe zarządzanie spowodowało, że firma dysponująca wielkimi aktywami wpadła w przejściowe tarapaty. Pod osłoną procedur upadłościowych powinna spieniężyć część aktywów, dojść do porozumienia z wierzycielami, spłacić w ciągu kilku lat najbardziej ciążące długi i na nowo rozpocząć normalne funkcjonowanie albo pod starym szyldem, albo pod całkowicie nowym.
Dramat Enronu zaczął się dopiero wówczas, gdy okazało się, że znaczna część ogromnych aktywów, które koncern rzekomo posiadał, jest wirtualna. Wykorzystując metody kreatywnej księgowości, zarząd ukrywał prawdziwą sytuację firmy: wartość aktywów była zawyżana, długi przenoszone do wydzielonych spółek, a straty - ukrywane za pomocą wysublimowanych operacji finansowych bądź zwyk-łych oszustw. Dopiero wówczas bankructwo zmieniło się w prawdziwą katastrofę: ceny akcji Enronu spadły w ciągu kilku tygodni z 90 USD do 30 centów. Kiedy akcje Enronu stały się bezwartościową makulaturą, majątek amerykańskich gospodarstw domowych z miejsca zmniejszył się o kilkadziesiąt miliardów dolarów, a oszukani inwestorzy zażądali głów nieuczciwych członków zarządu oraz firmy audytorskiej Arthur Andersen, która zamiast pomóc odkryć prawdziwą sytuację firmy, pomagała w oszustwie.

Elektrim to nie Enron
Na szczęście Elektrim to jednak nie to samo co Enron. Zasadnicza różnica nie polega na samej skali działania - w końcu dla polskiej gospodarki finansowa katastrofa na miarę działań Elektrimu może być równie bolesna jak dla ogromnej gospodarki amerykańskiej upadek Enronu - energetycznego giganta.
Tym, co wyraźnie odróżnia sprawę Enronu i Elektrimu, jest skala zaskoczenia. Agonia Elektrimu trwa już od wielu lat i to, co się stało obecnie, nie jest dla nikogo niespodzianką. Owszem, inwestorzy boleśnie odczuli zawiedzione nadzieje. Cena akcji Elektrimu spadła w ciągu ostatnich pięciu lat o dwie trzecie, choć przeciętnie ceny akcji na warszawskiej giełdzie w tym samym czasie niemal czterokrotnie wzrosły. Od kilku lat w grze o Elektrim nie uczestniczą już nieświadomi ryzyka drobni gracze, ale finansowe rekiny. Do gry włączył się w swoim czasie BRE Bank, uczestniczy w niej Vivendi, Deutsche Telekom oraz liczne instytucje finansowe. W tej chwili głównym akcjonariuszem Elektrimu jest grupa właściciela Polsatu Zygmunta Solorza.
Wszyscy uczestnicy rozgrywki są w stanie oszacować, jakie ponoszą ryzyko i jak wiele mogą zyskać. Każdy też zapewne liczy, że jemu uda się wytargować więcej od pozostałych i że na upadku Elektrimu nie tylko nie stracić, ale wiele zarobić. Zapewne część z nich się myli i na całej tej operacji straci. Ale sam wniosek o upadłość z możliwością zawarcia układu z wierzycielami, złożony przez Elektrim, nie jest sygnałem zbliżającej się wielkiej finansowej katastrofy, ale raczej kolejną odsłoną finansowej potyczki. I sygnałem, że stworzenie prawdziwej korporacyjnej, kapitalistycznej, maszynki do robienia pieniędzy o postsocjalistycznym szkielecie to sen.

Fot: K. Pacuła